泡泡玛特交出一份让资本市场皱眉的半年报：总营收171.73亿元，同比增速降至23.8%，远低于一季度75%-80%的增幅。摩根士丹利据此倒推，Q2收入同比下降约10%，财报发布第二天，公司股价一度下跌8.9%。这家成立于2010年的潮玩龙头，正从“高速增长叙事”切换至“经营调整叙事”。
希鸥网观察到，市场情绪的真正引爆点并非国内业务，而是海外收入的突然刹车。上半年海外收入下滑11.1%，中国区业务收入122.01亿元，同比增长47.3%，占总营收比例回升至71%。此前一年，海外为泡泡玛特贡献了近一半的收入增量，美、欧市场分别实现7.5倍和5倍增长，托起公司估值跃升。如今海外失速，投资者被迫重新回答一个问题：泡泡玛特是否需要更多时间，才能兑现已写入公司目标里的“成为世界的泡泡玛特”？
国内基本盘依然稳固，甚至可以说相当健康。上半年毛利率69.7%，中国内地会员达8244万人，会员贡献92.9%的销售额，复购率51.6%。零售店收入增长38.2%，靠的是星星人、Crybaby等新IP填补LABUBU热度回落后的空缺。这套“IP矩阵+多元渠道”的组合拳，验证了泡泡玛特作为渠道品牌而非单一IP依赖者的抗风险能力。但问题在于，这套成熟打法在海外尚未跑通。
海外失速的底层原因，是结构性错配而非需求消失。分区域看，亚太收入下降9.7%，美洲下降16.5%，欧洲及其他地区增长5.9%。渠道维度上，线上集体下滑，线下零售店反而增长——亚太线上降39.8%但零售店增14.9%，欧洲线上降59%但零售店增48.1%。管理层解释，去年海外线下网络不完善，只能用线上和第三方渠道承接LABUBU的爆火，导致“热度粉”而非核心受众占比过高。爆款回归常态后，线上销售自然回落，而线下门店虽从128家增至221家，更多是新店贡献而非单店效率提升。
供应链层面的裂缝同样清晰。存货周转天数从去年同期的123天延长至今年上半年的201天，欧美市场出现无法按时上新、一上就断货的极端情况，投流和物流成本同步失控。王宁在业绩会上承认，海外工程质量、商品运营和陈列“只有国内两三年前的水平”。为此，公司将海外业务调整为“四大区域+总部中台”架构，统一品牌、供应链和定价，同时将部分不足100平方米的小店移至更优位置并扩大至150—200平方米，本质上是一场从“铺数量”到“拼质量”的自我纠偏。
希鸥网认为，海外业务正从泡泡玛特的“想象力来源”变为“不确定性来源”。上一轮估值跃升由海外驱动，如今海外下滑，机构看到的不只是收入缺口，而是全球IP公司的兑现时间表被迫拉长。摩根士丹利、花旗先后下调目标价，短期资本用脚投票，但泡泡玛特依然拥有最稀缺的资产：69.7%的毛利率、6个IP收入超10亿元的健康矩阵，以及国内验证过的完整运营体系。这场博弈的胜负手，取决于管理层能否在海外复制国内的精细化运营能力，而不是等待下一个LABUBU式爆款救场。
王宁将去年形容为“一美遮百丑”，今年定义为“经营调整年”，这个自我定位值得所有出海创业者细品。他打过一个比方：刚学会开车就被拉去开F1。泡泡玛特在海外遇到的问题——热度来得太快、组织跟不上、供应链脱节、单店模型未验证——几乎是每一家中国消费品牌出海必然遭遇的阵痛。此刻最忌“既要又要”，海外线下网络的培育、商场位置的谈判、本地团队对IP的理解，都需要以年为单位的耐心，而非季度考核的急躁。
要让海外团队真正长出能力，还需要一套透明的错误处理机制。泡泡玛特管理层已经承认，同店销售和单店效率同比承压，欧美存在断货、投流配合不力等运营问题。能否将这些问题写进一份可复盘的“错误日志”，决定组织能否从“靠运气”转向“靠体系”。更关键的是，海外员工大多去年才加入，对IP和潮玩行业的理解仍在积累，总部中台必须容忍他们“试错”，而不是在压力下用指责和高压手段解决问题，否则员工只会选择隐藏问题，最终酿成更大的代价。
海外扩张的路径从来不是均匀曲线，总有市场对新产品反应迟钝，总有合作伙伴拒绝尝试新玩法，这是所有全球化企业的常态化处境。泡泡玛特已经做出选择：在海外严格检验新店坪效，用国内利润养活海外布局，把欧美市场的品牌教育拉长到三年以上的周期。这种“以国内造血、为海外买时间”的打法，决定了它不需要押注下一个爆款，而是需要一套能持续产出好IP、好门店、好服务的组织机制。2026年的关键词不是增长，而是验证。
金鸥品牌榜·2026年度创新案例库开放申报了。免费提报，独立评估，入榜品牌将获得电子版《入榜证明》及年度专题公示，优秀案例可获得深度专访+全平台分发。 如需修改或发布文章，请加微信号：sheisceo